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          我們預(yù)計今明兩年信托業(yè)營業(yè)收入增速分別為33.4%和41.5%,之后將回落至20%-25%,但仍高于其他金融子行業(yè)。

          鑒于重組后的新安信信托(包括中信信托和安信信托)依托其強(qiáng)大的股東背景將擁有均衡的信托資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及穩(wěn)定的信托資產(chǎn)收益率和信托業(yè)務(wù)報酬率,在信托公司中盈利可預(yù)見性最高,相比其他標(biāo)的信托公司應(yīng)享有估值溢價,給予“審慎推薦”投資評級。由于金融行業(yè)具有典型的周期性,處于景氣周期底部的金融子行業(yè)有望獲得超額收益,目前信托業(yè)接近景氣周期頂部。

          主要理由：

          橫跨投融資領(lǐng)域的“全牌照”優(yōu)勢和現(xiàn)階段有吸引力的信托產(chǎn)品收益率是信托業(yè)資產(chǎn)持續(xù)增長的驅(qū)動因素。信托公司可以開展金融行業(yè)內(nèi)壟斷性較強(qiáng)的貸款業(yè)務(wù)和非證券投資業(yè)務(wù),依托“全牌照”競爭優(yōu)勢不斷調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。2010年以來股票市場調(diào)整導(dǎo)致中低風(fēng)險理財產(chǎn)品的吸引力明顯上升,以貸款為比較基準(zhǔn)的集合信托產(chǎn)品收益率明顯高于其他中低風(fēng)險理財產(chǎn)品。信托資產(chǎn)2007年增速曾高達(dá)171%;即使在2008年和2011年上半年,信托資產(chǎn)增速仍達(dá)到30%和28%。我們預(yù)計今年信托資產(chǎn)將增長37%,之后將回落至20%-30%。

　　信托資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整將是信托業(yè)營業(yè)收入今明兩年高速增長的重要驅(qū)動因素。信托業(yè)務(wù)占營業(yè)收入的比例已經(jīng)由2007年之前的不到50%快速提高到2011年上半年的超過70%。我們預(yù)計信托業(yè)務(wù)報酬率較高的集合類信托資產(chǎn)在今明兩年將保持50%以上的增長,但是信托業(yè)務(wù)報酬率較低的單一類信托資產(chǎn)受到銀信合作產(chǎn)品相關(guān)政策負(fù)面影響今明兩年增長將會低于20%。受益于信托資產(chǎn)持續(xù)增長和集合類信托資產(chǎn)占比的提升,我們預(yù)計今明兩年信托業(yè)營業(yè)收入增速分別為33.4%和41.5%,之后將回落至20-25%。

　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)合理且產(chǎn)品收益穩(wěn)定的信托公司應(yīng)享有估值溢價。信托公司橫跨投融資領(lǐng)域的業(yè)務(wù)范圍導(dǎo)致不同信托公司的信托資產(chǎn)結(jié)構(gòu)千差萬別,但是過于依賴融資類信托和房地產(chǎn)業(yè)信托的信托公司將會在今后面臨較大信托資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力,業(yè)績面臨較大不確定性。與此同時,業(yè)務(wù)策略過于激進(jìn)的信托公司無疑信托資產(chǎn)風(fēng)險更大,盡管短期內(nèi)能獲得較高的信托業(yè)務(wù)收益率,但信托產(chǎn)品收益率的穩(wěn)定性相對較差,不利于與投資者建立長期共贏關(guān)系。標(biāo)的信托公司中,中信信托擁有最為均衡的信托資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和持續(xù)穩(wěn)定的信托產(chǎn)品收益率,明顯好于中融信托(經(jīng)緯紡機(jī)控股)和陜國投。

　　估值與建議:

　　我們預(yù)計重組后的新安信信托2011年至2013年每股收益分別為0.88元、1.12元和1.3元,分別增長30%、26%和17%。

　　同時,中信信托持有泰康人壽的8.8%股權(quán),但2010年泰康人壽僅貢獻(xiàn)了9000萬元股息。

　　風(fēng)險: